周鸣杰
朱雀基金研究部研究副总监
上海交通大学生物医学工程博士，上海交通大学生物技术学士
12年证券从业经验，先后任职于中信建投证券研究部，中银国际证券资产管理部，景林资产，昊青资产。
12年前我刚入行的时候，研究做得简单粗暴，大家找到一个神药，看谁的销售团队比较强，看他的产品能不能进医保，选中这样的企业，收益率就会很高。但是2015年之后，国家药监局改革，整个政策环境向美国FDA学习，制药行业告别了粗放式增长的时代，将来行业的发展是依靠创新驱动。
我们先看看医药行业的产业链。整个医疗行业是围绕着病人展开的。假设我们是一个病人，首先到医院，有医疗器械给我们做检查，看得了什么病，然后我们通过医院或者是零售药店去拿药。CRO、CMO是给药厂服务的，第三方是给医院服务的，医疗信息化就是连接医院和病人的一个方式。这样复杂的产业链中，我们到底应该选择哪个方向研究，才会找到真正有价值的公司和股票？
定性来看，医药生物产业链的本质就是为病人创造价值。假如我们有亲人或朋友不幸得了绝症，这类绝症正是医药行业最大的一个痛点，关乎生死的问题。后来，我们发现只有创新才能解决绝症等最迫切的临床需求，所以创新药领域中的佼佼者是真正能够创造价值的，也是我们最看好的一个产业链。此外，我们生病了总希望找最好的医院和医生，在目前中国的环境下，优质高效的医疗资源目前极度稀缺。所以我们第二看好的就是医疗服务，和创新药一并作为我们最重视的研究领域。
我们将步入什么样的老龄化时代？
我们再来谈谈“老龄化”，虽然是老生常谈，但大家未必有个清晰的认知，我们来看一下什么样的老龄化会在我们的未来出现。2008年，中国每8个人中有一个60岁以上老人。-2018年，中国每6个人中有一个60岁以上老人。
数据来源：国家统计局，朱雀基金
数据来源：国家统计局，朱雀基金
2020年，60后即将步入60岁，整个60后这一代人的数量比50后多了接近4000万人，这样的人口结构意味着未来十年老龄化的节奏会加快。
从我们身边的感受来说，50后的财富储备普遍不如60后， 因为他们经历了很多的政治动荡、下岗潮等等，所以，老龄化的当前阶段，相应的购买力没有提升。但是60后和50后是不一样的一代人，经历了改革开放的好时代，拥有大量社会财富。
上榜富豪年龄层分布
数据来源：“2018中国最富1000人”榜单，朱雀基金
大家可以看到，中国2018年最富的1千个人中，约有50%的人处在50-59岁这个年龄段。可以预见，60后进入老龄化之后，对于健康产品或药品的购买力极其强大。
假设一个好产品售价5万元，只要找到20万消费群体，就能实现100亿的销售额，我相信拥有这个购买力的60后非常多。
创新药——医药生物产业链的明星
回到创新药这个行业，我们认为创新药是整个医药生物产业链的明星。全球医疗健康行业市值前10名中，有7家来自创新药板块。这些公司的市值非常大，最低的也有1千多亿美金，在所有公司中的排名也能晋级前100名。大池子里面才能钓出大鱼，我们把创新药作为整个产业链研究中优先级别最高的板块。
全球医疗健康行业公司市值排名
数据来源：2019-11-29日收盘市值，朱雀基金
和美国、日本等发达国家相比，中国的创新药占比非常低，只有10%，而美国的创新药占比约77%，日本约56%。国内创新药才刚刚起步，发展空间巨大。
数据来源：朱雀基金
据测算，2018年创新药销售收入在2000亿附近，到2028年预计会增长约7倍，达到1.4万亿，这其中必然会诞生很多明星公司。
有家美股的上市公司发明了一款治疗多发性骨髓瘤的抗癌药物，叫做来那度胺。这个公司的股价在过去的15年中成长了103倍。国内也有类似的公司，开发了一个CAR-T细胞免疫治疗产品，在4年的时间里股价成长了20倍。但大家要知道创新药的投资风险也很大，100个一期的临床药物上线的只有10个，这10个里面能成为明星药物的只有1%，所以创新药的投资门槛也很高。
如何把握创新药投资机会？
我们是如何筛选好的公司的呢？首先要琢磨“人”。我们看创新药的行业，最关心的就是创始人。创新药企业的创始人往往是科学家，我们会希望他在学术领袖有很好的关系，对行业的发展有深入的理解，同时能组建优秀的团队，并取得资本市场的信任，通过不断融资来支持它的研发。
创新药行业和IT行业有些类似，任正非说要不停地创新，没有任何的喘息的机会，你停下来，哪怕是一点点的落后，三年以后面临的就是死亡，所以这个行业是非常辛苦的，对于创始人和团队的意志品质也有很高的要求。
朱雀的团队在琢磨“人”方面有很多年的经验，我们会综合看一个人的能力、意志品质，也会持续跟踪观察。琢磨完了人，要琢磨“事”，从细分行业的前景、格局、产品、战略全面考察。过去行业以化学药为主，现在则是单抗药物的时代。未来五到十年，则可能演变为基因治疗的时代，比如现在熟知的细胞治疗、基因编辑，都属于这个范畴。如果某个企业还在做化学药物，前途也许不会很光明。如果做单抗药物，未来五年问题也不大，但基因治疗将来可能有百倍的空间，这是我们对行业趋势的判断。
第三点，要注意分散。1976年，KPCB期基金以2.7%的仓位（约20万美金）投资了著名的Genetech，获得800倍的回报（约1.6亿美金）。也就是说，用2.7%的风险，给整个基金带来了21倍的回报，所以分散化既能规避个股风险，也可能抓住大机会。
2019年，医药板块的核心资产涨幅很高，有些在100%以上，背后更多是来自于估值的提升，而非业绩的成长。
数据来源：Wind，朱雀基金
数据来源：Wind，朱雀基金
从估值的角度来看，一线白马股票估值处于历史高位，14只医药核心资产平均PE估值62倍，部分个股的估值处于历史高位，但医药板块整体估值仍低于历史平均估值。因此，2020年我们将结合性价比适度配置核心资产，同时，我们将在中小型创新药公司、医疗器械公司中积极寻找高收益的机会。
注：本文件非基金宣传推介材料，仅作为本公司旗下基金的客户服务事项之一。
本文件所提供之任何信息仅供阅读者参考，既不构成未来本公司管理之基金进行投资决策之必然依据，亦不构成对阅读者或投资者的任何实质性投资建议或承诺。本公司并不保证本文件所载文字及数据的准确性及完整性，也不对因此导致的任何第三方投资后果承担法律责任。