文：朱雀投资董事长李华轮

2022年，全球风险资产承压。

2020年疫情爆发后，美国广义货币M2的增速维持在25%左右的高位。2022年在政策紧的引导下，M2增速又降到了接近于0%的水平。剧烈的货币紧缩，不仅造成金融市场股债双杀，也使得美国经济降温。

中国2020年的M2增长同样提速，但高点只有11%。进入2022年，与美国不同，M2增速再次加快，最高达到12%左右。美国前期为了应对“滞”，刺激需求的政策走过了，现在应对“胀”，难免经济衰退。中国需求下行压力超过了源头的供给冲击，“滞”的压力更大。

总之，本轮经济波动和过去四十年不一样，连续的供给冲击意味着全球经济衰退是大概率事件。

布雷顿森林体系于1973年解体后，金本位制度让渡于美元本位制度，全球进入了美元主导的国际货币体系。由此美元周期与全球资本流动的急剧变化关系紧密，美元大的升值周期往往伴随金融市场动荡甚至危机产生。

比较第一轮美元周期造成拉丁美洲陷入债务危机，第二轮美元周期引发亚洲金融危机，当前第三轮美元周期正在深度冲击欧洲。叠加俄乌冲突影响，欧元和英镑的大幅贬值进一步加剧欧洲通胀压力。

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2022年前10个月，美元指数累计上涨16%，创下1985年以来的最大涨幅。这背后是美联储为应对通胀将利率上调近4%，进而推高了美国国债收益率。此外，俄乌冲突等地缘政治波动提高了全球对安全资产的需求。供需共同作用下，美元和美国国债作为全球安全资产，驱动了美元在今年以来的强势表现。

值得注意的是，经济全球化和金融化可以说是美元的国际储备货币地位的基础。随着全球化和金融化出现逆转，国际货币体系将朝着多极化方向发展，美元的绝对优势将下降。

疫情冲击下，中美两国面临的通胀压力虽不同，但两国的股票市场却都是先上后下。从流动性偏好的角度来看，2020年疫情发生的早中期，美国财政扩张促进了就业和经济，也增加了安全资产的供给，压低了无风险利率，两者共同作用提振了股市。疫情发生后，中国通过信贷扩张促进总需求，对稳增长有帮助，2020年和2021上半年中国股市表现也因此较好。

今年以来的疫情反复，叠加俄乌冲突进一步加剧了全球供应链割裂的现实和担忧，导致中国需求疲弱，推动了政策利率下降。风险资产受到经济和风险偏好的抑制，国内金融市场表现出股跌债升的态势。

但这一切在11月发生了变化，美欧和中国各主要股指纷纷见底反弹。

中概股11月涨超40%，国内商品大涨，离岸人民币一度触及7.0，海外对人民币资产的态度显著逆转。恒生科技指数从10月24号的2800点到12月19日收盘，已经反弹了近50%。

除了通胀和加息预期的改变还有什么可能是市场拐点的催化剂?一个可能来自俄乌战线。俄罗斯和北约联盟都进入了战斗疲劳阶段，而且冬天即将来临，停火和开始谈判的动作开始出现。

另一个转向来自中国疫情防控政策优化。开放的征兆会带来消费场景的恢复和企业投资机会的增加，给经济增长带来新的动力。

更重要的是看到了社会的进步：互联网、全球化、年轻一代，希望任何一次调整，也带来时代的迭代和前进。关键时候，信念比能力更重要，历史不会开倒车。在诸多抱怨、怀疑中，资本市场再次表现出其果敢和前瞻。

 “陆止于此，海始于斯”。二战以后，78年开始的中国改革开放和89年柏林围墙倒塌。这两件历史事件某种意义上团结了世界。19年开始的冠状病毒和今年的俄乌冲突会否改变世界的长期面貌，并加剧逆全球化？

美国原来最大的贸易伙伴是欧盟，疫情之后，中美已互为最大的贸易伙伴了，同时在对外技术贸易中唯一增长的是中美之间的技术贸易。

当下美制造业回归并不容易。以光伏为例，其优势在于非技术成本低，但供应链不完整，现场施工成本高，效率低，即使是美国政府也没有能力使中美这样体量的贸易、技术交往立即停下来。

和过去的经济危机相比，长期来看，全球此轮冲击面临着供给侧制约，挑战更加复杂，不仅需要传统的宏观调控政策支持，也需要更新可持续发展的政策。

过去三十年的国际化就是一个G2模型，中国有最大的产能、劳动力，美国有大的市场，中美合作也支持了美国的科技创新。G2模型目前面临挑战、脱钩风险，这是未来主要的挑战。

对中国而言，只有双循环通畅，内循环才能快速发展。世界上大多国家希望维持开放型经济，世界上大部分都是发展中国家。中国一直在努力走出去，即便美国未来不那么开放，中国一定会在全球化中起到非常重要的作用。

实践中我们看到，具备全球竞争力的企业加强合作，融合度越高越安全。被“卡脖子”的部分，从美国得不到先进技术全球其他地方也有，自主替代需要时间。

进入后疫情时代，全球滞涨修复会很缓慢，对于一个进取的制造业大国也并不全是坏消息，数字经济得益于疫情、新能源受益于地缘政治、舆情启迪反思。

民营活力和资本动力已日益成为社会发展的基石。“强化企业科技创新主体地位，发挥科技型骨干企业引领支撑作用，营造有利于科技型中小微企业成长的良好环境，推动创新链产业链资金链人才链深度融合”。中国经济结构和总体发展远优于90年代的日本，各方共同努力使得产业发展背景更接近80年代的美国。

二十大报告将创新提升到“核心地位”、“第一动力”的高度。从金融行业的角度看，促进创新的关键在于资本市场，包括一、二级市场良性有效互动。报告中明确“健全资本市场功能，提高直接融资比重”，意味着资本市场改革是重构金融与实体经济良性循环的突破口。

股票市场是经济社会的晴雨表，中国2000年之后进入快速城镇化和工业化阶段后，经过股权分置改革，06、07年牛市中推动上证指数登上6000点的是金融地产、商品航运等周期类公司。

08金融危机之后中国经济从投资转向消费驱动型的进程，12年前后开始换挡回落，进入新常态，15年的杠杆牛难以改变市场规律，A股市场在18年末才真正见底，开启了3年慢牛。以消费、医药、电子、新能源汽车、光伏风电、包括半导体等领域为代表的创业板和科创板反映出中国经济转型升级的绚丽生动场景。

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继东盟和印度市场表现强势之后，中国在23年有望再度实现率先复苏。

经过近一年震荡调整的A股市场，处在风险偏好修复阶段，应该已经走过了最低点。中国制造业在全球竞争中的胜出，支撑着人民币的相对强势，稳定的汇率有助于自主独立的货币政策，后续随着经济和企业盈利的企稳回升，18年底起步的慢牛有望续写。

历史上3次工业革命，有2次本质上是能源革命。当今第四次工业革命则是利用信息化技术促进产业变革的时代，人工智能、机器人技术、量子信息技术、虚拟现实、生物技术等，也包括依托科技制造的清洁能源革命。

对中国而言，摆脱油气依赖的能源安全角度之外，无论光伏、风电、氢能、智能车，还是特高压，确实成为了能源转型最大受益国，在这些领域“科技型骨干企业引领支撑作用”下，当今诸多企业第二增长曲线方向都与新能源时代密切相关。

资本需要积极合理参与推动技术进步，在保证经济可持续的条件下实现“双碳”转型，进而带来整个社会治理的创新，最终实现人类文明的一次飞跃。

财富管理机构的本分是受人之托、代人理财，“专业专注是一流投资机构的核心竞争力”。白重恩近期讲演《金融支持实体经济高质量发展》中，强调专业判断才能更好地保障资源配置的高效和风险控制的有效。两个做好了，就可以更好地支持实体经济，让消费者的资产得到有效的回报。对于实体经济来说，如果金融部门或金融机构能够秉持专业精神，可能就会在很大程度上避免一刀切，同时也能保障有一个稳定的金融环境。

朱雀之道，守正出奇，利而不害，为而不争。从以合伙制方式构建小小命运共同体开始，从朱雀投资到朱雀基金这15年中已完成了市场条线第二次迭代，和投研团队的第三次迭代，青年人不断挑起大梁，管理团队和中后台也形成了梯队并日渐成熟。正如“明日之星”公司可能成就若干个投资人，优秀的年轻人也有更多的潜力和发展空间，给企业未来造就无限可能。

在这15年的时间里，我们追求清晰理性的战略定位和精益求精的执行优化，在专注领域建设了能力圈，辅之以生态圈，保持前瞻判断能力，坚持中长期投资。实践中高度重视在时代贝塔、企业阿尔法和前瞻判断能力的交集上，“下重手”卡位布局，不仅均取得了好的回报、提升壮大了自身，也得到行业内一定程度的认可。

未来3、5年的目标就是，在3060+领域找到、锁定有机会不断走向优秀、追求卓越的伟大企业，和斗士般的企业家精神，并在这个过程中锤炼和展现自身的核心竞争力，最终可持续服务客户、服务实体经济，努力为社会发展进步添砖加瓦，同时，找到团队自身的价值和乐趣。

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