本月美三大股指震荡下行，CBOE波动率回到了半年高点，美元反弹、中美长债收益率低位震荡。美联储可能逐步进入Taper流程和供需差异的背景下，大宗商品表现分化，贵金属、铜等全球化产品下跌；国内“双碳目标”下供应受限的动力煤、螺纹钢等上涨；美原油库存下滑油价回升。

A股指数震荡成交量维持高位，行业板块分化，煤炭、钢铁冲高回落，光伏、锂电等带动的化工和有色相关标的表现强势部分透支未来；食品饮料和消费电子板块终端需求缺乏亮点，持续走低后有企稳迹象。继澳门可能修改博彩法导致市场相关概念股重挫后，传言要求香港地产商帮助解决房屋短缺问题，再次导致港股剧烈波动，恒生指数续创年内新低。针对某大型地产公司事件，有西方投资者认为此次债务危机可能演变成为中国的“雷曼时刻”，并导致系统性的金融危机；国内投资者倾向于信任政府能够如此前处理海航等一样稳妥处理好恒大债务重组。观察中秋假期港股银行股价走势，外资整体降仓，情绪宣泄迹象明显。

“疫情仍在全球肆虐，人类社会已被深刻改变。世界进入新的动荡变革期。”各国央行都在释放收紧预期，澳央行加码Taper，欧央行减缓PEPP资产购买，美联储Taper只会迟到不会缺席，随着讨论增加对市场的影响应逐步下降。截至目前，标准普尔500指数在2021年已创下53个历史最高记录，是过去 100 年里排名第5的年份。排名第1的1995年，标普500上涨了 34.11%，1996 年又上涨了20.26%，第2位的2017年，标普500上涨了19.42%，但2018年下跌了6.24%……1928年标普500上涨了37.88%，1929年前8个月上涨了30.23%后崩盘。2022年美股前景如何有待观察。

当前中美两国经济周期存在差异，疫情恢复进程曲折，意味着需求恢复快于供给，价格上涨比经济恢复更快。国内共同富裕、美国财政政策变化及全球注重公平，导致资源报酬分配向劳动力倾斜，劳动力成本上涨。居民收入提升促进消费，不利于投资和金融，滞涨压力目前在全球普遍存在。相比关注度较高的中国债务问题和人口老龄化，以及贸易战下的逆全球化,市场可能低估了美国通胀的持续时间和程度。另外，地产规模庞大风险容易外溢，在长周期已经改变的背景下，一旦预期逆转，叠加金融资产价格影响，需要高度警惕。若持续采用计划经济的调控方式，打破了链条，后果难以预料。

近期中央财经委会议指出不能搞运动式减碳。发改委发布《完善能源消费强度和总量双控制度方案》，体现了“先立后破”的思想。

部分投资者还担心公平导向制约国人追求财富的传统，我们认为这个理解失之偏颇。首先共同富裕是全体人民的富裕而不是共同贫困。其次，坚持长期努力、在专注领域具备核心竞争力甚至全球竞争力的企业家，更注重推动行业发展和社会进步，跨境经营也遵纪守法、恪守企业公民义务，追求事业成功的欲望远胜于财富的多寡。

大国元首外交，中美“同意继续通过多种方式保持经常性联系，将责成双方工作层加紧工作、广泛对话，为中美关系向前发展创造条件。两位领导人讨论了两国确保竞争不转变成冲突的责任”。

9月25日晚，孟晚舟顺利返回祖国，是最好的国庆礼包。中美加也为10月G20会议开始热身，但年底第一阶段协议即将到期。面对明年的中期选举，尽管美国工商界看重中国市场，看好中国经济前景，希望继续扩大对华投资，但后续各个领域各个层面的合作可能不是一蹴而就。

绿色转型已从科学共识成为政治共识和社会共识，也成为了全球科技创新的新动力，“双碳”大时代叠加了疫情时代。一方面加强科技领域的创新，通过包括“双碳”在内的政策促进产业升级，一方面提高中下层居民的收入来拉动内需，通过双循环实现经济稳定增长。叠加传统产业集中度提升和资本市场向新经济倾斜，A股市场周期性特征正在弱化，与宏观总量的相关性进一步下降。

总书记在2021年中国国际服务贸易交易会全球服务贸易峰会上，宣布“设立北京证券交易所，打造服务创新型中小企业主阵地”。资本市场对实体经济的重要性与日俱增，引导资源有效配置推动经济结构化转型。而居民财富加速向权益类产品配置，增加了整个权益市场的活跃度。综上，初步判断2022年债市中性，商品谨慎，股市的慢牛格局将继续由结构性机会引领和推动，同时警惕海外尤其美国市场大幅波动的风险。

3060的目标不仅是一场“生态革命”，更是人类史无前例的一场自我革命，实现路径充满挑战和未知，但也将带来新的发展机遇。“那些建立起伟大的‘零碳’企业和伟大的‘零碳’产业的国家，无疑将在未来几十年里引领全球经济”。但要想做出正确的投资决定，必须拥有知识优势，必须比市场共识更清楚地看待事物的未来。在自身能力圈和生态圈内，我们主要考察人品和能力，重点行业底层逻辑和预见性，努力不断前瞻判断终局。我们要求研究团队将职业生涯和所专注行业最优秀公司生命周期相匹配，铭记绝对收益。当前市场表现极端化和受情绪影响调整也是在为来年孕育机会。

在7月各项数据已经出现较为明显回落的情况下，8月由于阶段性和趋势性因素的叠加，经济数据走弱的态势更加明显。对于后续阶段的经济基本面而言，阶段性的因素干扰预计将有所降低，但趋势性的压力仍将持续存在，政策面上发力的必要性有所增强。

刘鹤副总理在第17届中国国际中小企业博览会书面致辞表示，中小企业是国家财富的重要创造者，是提供就业的主渠道，是科技创新的主力军，是造就大企业的蓄水池。中小企业要有大志气。各部门、各地方要为中小企业发展创造良好环境。积极探索以各种方式减轻要素成本快速上涨对中小企业的压力。

22日国务院常务会议指出，近期国际环境不确定性因素增多，国内经济运行也面临疫情散发、大宗商品价格高企等挑战。各地各部门要保持宏观政策连续性稳定性、增强有效性，做好预调微调和跨周期调节，加强财政、金融、就业政策联动，稳定市场合理预期。更多运用市场化办法稳定大宗商品价格。研究出台进一步促进消费的措施，更好发挥社会投资作用扩大有效投资，保持外贸外资稳定增长，确保经济运行在合理区间。

对于经济而言，产能约束导致“胀”，下游阶段性需求不足导致“滞”，成为当前制约经济增长的主要矛盾。“类滞胀”的担忧在股票和债券市场上得到了不同程度的反映。政治局会议提到，要“纠正运动式‘减碳’，先立后破”。

9月国家发改委发布《完善能源消费强度和总量双控制度方案》规定，地方实现国家能源局规定的最低可再生能源消费指标后，增量部分不纳入该地区年度和五年规划当期能源消费总量考核。另外，国家层面预留一定总量指标，统筹支持国家重大项目用能需求、可再生能源发展等。一系列手段的运用，将提高各个地区新能源消纳的动力，促进企业转型，减少化石能源的消耗，提高新能源的建设和电力消纳。

刘世锦老师在2021中国国际金融年度论坛上表示，减碳不能单打一，应坚持降碳、减污、增绿、增长四位一体协同推进。应该明确实现碳达峰碳中和目标关键是用绿色技术替代传统技术，要减少碳排放，而不是减少生产能力，不是降低增长速度，更不是在不具备绿色技术的情况下人为打乱正常的供求秩序。建议用碳排放的双控指标来替代能耗的双控指标。朱雀基金先进制造组认为，任何一个政策出来后，当前情势都有可能走极端，希望是一个试错过程，不断纠错中形成可执行的路线图。“当年供给侧改革一开始也是如此，碳中和可能也需要这个过程”。后续“1+N”政策体系值得关注。

经济的高质量发展阶段，必须告别“以地谋发展”模式。但房地产行业因其自身体量庞大，上下游产业链条较长，在宏观经济运行中起着举足轻重的作用。某大型房产公司事件前，还未出现过全国性龙头房企的全面流动性危机，并扩散至整个地产产业链和金融等领域。恒隆地产有限公司董事长陈启宗先生说：你们这个熊市我是绝对不敢拥抱的，因为是跟法律有关，跟市场的规范化有关的，是跟政府的调控有关的。所以地产是一个系统性的改变，不是一个周期性的改变。

朱雀基金固收组认为，近年房住不炒的概念也已经深入人心，而且目前阶段至少部分热点城市核心地段仍然存在相对较强的购房意愿。前期中央财经委会议也强调了在处置风险的过程中避免出现派生风险，金融整体系统重视程度较强。市场主体在三条红线之后，对于部分高杠杆主体就开始有所防范，尤其对某大型房产公司出现流动性风险的预期较为充足。在此基础上，这次危机造成重大的阶段性冲击之后，预计不会造成整个地产行业和金融体系的系统性风险。但需要警惕的是，首先地产规模庞大，风险容易外溢。其次可能对房价预期影响深远，改变房价趋势的话影响巨大。相对于通胀，地产是大事。调控的预期和应对需要尽量充分。

人与自然和谐共生的理念得到更多认同，绿色转型成为全球科技创新的新动力。高质量发展有两个重要维度：科技创新与共同富裕。推进“十四五”规划、实现2035远景目标，关键在于处理好效率与公平的关系。

彭文生博士在《迎接中国创新经济》中指出：知识的一个重要特征是非竞争性，导致私人部门的创新投入不足。另外，创新从投入到产出往往是一个长时间累积、非线性的过程，有很大的不确定性，私人机构没有足够的耐心和能力承受失败的风险。公共部门可以对冲私人部门在以上两个方面的不足。创新体系中政府扮演的角色不仅是通过逆周期调节维持稳定的宏观环境，更重要的是在中观和微观层面的公共政策来激励创新。

中共中央、国务院印发了《知识产权强国建设纲要（2021－2035年）》。24日习主席向2021中关村论坛致贺强调，加强知识产权保护，营造一流创新生态，塑造科技向善理念，完善全球科技治理，更好增进人类福祉。

“长期看创新才是提升消费者福利的来源，创新活跃度可能是更合适的评估垄断及应对之策的指标。平台企业本身从事创新活动或者说靠创新起家，关键是有没有阻碍其他企业尤其初创企业的创新，有没有排他条款、对新生企业的并购行为有没有减少可竞争性？”中央全面深化改革委员会第二十一次会议审议通过了《关于强化反垄断深入推进公平竞争政策实施的意见》，强调要从构建新发展格局、推动高质量发展、促进共同富裕的战略高度出发，促进形成公平竞争的市场环境，为各类市场主体特别是中小企业创造广阔的发展空间，更好保护消费者权益。指出针对一些平台企业存在野蛮生长、无序扩张等突出问题，我们加大反垄断监管力度，依法查处有关平台企业垄断和不正当竞争行为，防止资本无序扩张初见成效，市场公平竞争秩序稳步向好。

从去年3月到今年7月底，美联储资产负债表从原来的4万亿美元扩张到8.2万亿美元。今年以来，美国通胀明显上升，就业情况也好转。中国人民银行副行长潘功胜在7日国务院政策例行吹风会上指出，中国的货币政策仍然处于常态化货币政策区间，货币政策的空间是比较大的，这是2020年初以来，中国的货币政策和美联储以及其他主要经济体货币政策的主要差异。

下一步，人民银行将实施稳健货币政策，保持流动性合理充裕，保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配。同时，搞好跨周期政策设计，统筹考虑今年和明年货币政策的衔接。货币政策考虑上以我为主，增强货币政策的自主性。在结构性货币政策方面，将加大对重点领域和薄弱环节的政策支持。中短期通胀由宏观周期波动引发，人口拐点和老龄化将带来长期通胀中枢上行。短期内，上游周期品供给端约束难以松动，结构性通胀压力或难实质性下降。随着疫情逐步进入常态化管理阶段，宏观政策向宽信用、稳增长的方向演绎，“滞”的问题将逐渐缓解。

9月份FOMC会议，鲍威尔给出了最早11月正式宣布缩减QE的信号，表示“只要复苏仍在轨道上，在明年年中左右结束QE是合适的”，符合市场中性预期，毕竟基于经济政策服务于政治的大方向，中期选举之前大概率是美国财政政策的扩张与货币政策宽松的窗口期。美联储大幅上调2021年核心通胀预测中值0.7pct至3.7%，反映了更为强劲的实际通胀和供应链瓶颈，2022年和2023年的核心通胀预测分别上调至2.3%和2.2%，略高于2%的目标。高度关注出自美国的MMT理论的讨论，即通过大量印钞支持赤字财政或许不会有负作用，“人们将要亲身经历和观察这一重要且事关全球经济的宏观经济现象”。

过去40年中国大力发展市场经济、支持对外开放基础上，坚定试点资本市场也伴生了企业家精神大发展。一批创业者和投资人分享了成果。同时数据显示，截至2021年6月末，境外主体持有境内人民币股票、债券、贷款及存款等金融资产金额合计为10.26万亿元，同比增长 42.8%。

美国的股票市场的深度与广度领先其他国家，纳斯达克市场更被认为对全球数字经济、生物医药在内的创新经济起到了重要推动作用。2019年上海证券交易所建立科创板并试点注册制，2020年深圳证券交易所创业板推行以注册制为核心的制度改革，近期宣布的深化新三板改革、设立北京证券交易所，都有利于发展多层次资本市场，提升中国资本市场服务科技创新和共同富裕的能力。

易会满主席在第60届WFE年会开幕式上致辞时指出，资本市场在全球经济稳健复苏中扮演着重要角色。服务实体经济、保护投资者合法权益是资本市场发展的根与魂。

创新的长期不确定性与高风险特征使得股权融资优于债权融资。泰康资产CEO段国圣认为，保险资产管理公司应更重视权益类资产的战略配置价值，从根本上降低资产负债错配风险。由于现在总量的意义在下降，因此要把研究下沉到赛道，下沉到产业或者是整个供应链。

沉帆侧畔千帆过，病树前头万木春，转型升级意味着中国经济中重要行业的发生着历史性分化，此消彼长。资产定价，这个资管行业最核心的能力面临更多新的考验。资产端做3060研究长期坚持才能功底深厚，同时具备创新视角和对应团队才能融入到建材冶金、物流农业、生物医药医疗等各个领域，否则没有能力前瞻建立终局观的话，追涨是博傻逆向更是赌博；负债端也要对不同客户长期实际需求有深入认知，才能找到合适的客户长期相知相守，坚持自身发展和客户价值增长的同提升、共进步。