从一家濒临倒闭的纺织厂到市值3000亿美元的世界500强，伯克希尔是当之无愧的商业神话。
从1965年到2020年，伯克希尔的每股净资产年化增长率达20%，而同期标普500指数的年化回报率仅为10.2%。56年间，经历了战争、金融危机、股市崩盘等一系列考验，仅有少数年份出现了负值。
来源：2020年巴菲特致股东信
令伯克希尔脱胎换骨的，自然是老法师巴菲特。巴菲特的信徒遍布全球，尤其在中国，每年的伯克希尔股东大会，都有成千上万的朝圣者不远万里，云集奥马哈，股东大会俨然“追星现场”。和巴菲特共进午餐曾经是投资大佬的专利，如今也成为成熟的商业运作。（孙老师最后究竟有没有赴宴？）
如何形容伯克希尔呢，这不是一个简单的保险公司，也不是一个纯粹的投资公司，更不仅是一个实体企业，而是融合了这三者的庞大综合体。一个小测试：下面哪项属于伯克希尔的业务？
A． 铁路运输
B． 天然气管道
C． 电力公司
D． 制造业
E． 零售业务
F． 股票投资
G． 债券投资
H． 金融衍生品投资
I． 以上全是
答案我想你已经猜到了。伯克希尔148页的2020年年报中，关于二级市场投资的内容只占一小部分，兼并收购、实业经营等占据了更大的篇幅。
尽管巴菲特被奉为“股神”，但他的成就远不止如此。维基百科对他的介绍是：
所以，严格来讲，同样是投资大师，巴菲特和彼得林奇、索罗斯并不属于同一类。后两者的主业是二级市场投资，与国内的公私募基金经理类似。
著名量化机构AQR在论文Buffett's Alpha中统计，伯克希尔对非上市公司的依赖性逐年稳步增加，从上世纪80年代初的不足20%，到2017年超过78%。巴菲特收购的足迹遍布各行各业，包括食品行业的喜诗糖果、媒体行业的布法罗新闻报、航空业的利捷航空等数十家非上市公司。
在这样一个综合体中做投资，巴菲特引以为豪的一项优势是源源不断的“浮存金”。2020年致股东信中，巴菲特写道：
伯克希尔现在享有1,380亿美元的保险“浮存金”——资金不属于我们，但能够为我们所用，无论是投资债券、股票或现金等价物（例如美国国债）。浮存金和银行存款有些相似：保险公司每天流入和流出现金，但其持有的总量变化很小。伯克希尔·哈撒韦持有的巨大款项可能常年保持在目前水平附近，对我们而言几乎没有成本。当然，这个令人高兴的结果可能会改变——但随着时间的推移，我们的胜算不小。
稳定的浮存金储备相当于开启了“无限子弹”模式：在利空出尽、遍地黄金的时刻，不怕没有加仓的资本。同样重要的是，提供了免费的杠杆。
AQR根据（资产市值-现金）/股权市值的公式计算出巴菲特的历史平均杠杆率为1.7:1。1.7倍杠杆意味着什么呢？假设应用于美股平均回报率，你可以获得12.7%的超额回报率，但仍然低于伯克希尔平均18.6%的超额回报率——巴老不仅仅依靠杠杆跑赢市场。
AQR还发现，巴菲特在上市公司股票和非上市公司持仓的表现均不错。在平均超额回报、风险和夏普比率方面，巴菲特的上市公司股票和非上市公司投资组合都超过了整体股市。上市公司股票的夏普比率要高于非上市公司，这表明巴菲特的能力主要是他的选股能力，而不是公司治理的附加价值。
正是得益于这样的独特结构，伯克希尔的投资结果领先于同期的共同基金。
为什么不直接对比收益率呢？五十年复合年化20%的收益率已是顶级投资人的水平，然而，天下没有免费的午餐，每获得一份回报都要承担风险。同样的回报，有人承担了更多的风险，便体现为低夏普比率/信息比率。走势如下的两只基金，你会选择哪个？
来源：朱雀基金
“人生就像滚雪球，重要的是找到很湿的雪和很长的坡。”巴菲特的伟大之处在于创造了一种有机的投资模式：先积累原始资产，然后创立保险公司，不断产生现金流反哺投资，同时并购优质企业，资产端和负债端互为促进，财富积累的速度越来越快。难怪巴菲特99%的钱是60岁以后赚到的。
来源：dataviz.com
从“卵巢彩票”到“美国顺风”，头顶投资人和企业家双重光环，巴菲特的成功看似简单，却很难复制。
巴菲特一生经历了五次股灾，其中四次标普500指数跌幅过半。并购业务也并非一帆风顺，去年，伯克希尔旗下航空零部件制造商PCC受到疫情冲击，导致伯克希尔净利润接近腰斩，被巴菲特称作2016年犯下的一个价值百亿美元的大错。
投资不仅是个技术活儿，还需要持续进化和打不倒的乐观，不然即使有盈利，也可能会酿成利弗莫尔式的惨剧。巴伦周刊报道，著名投资人查尔斯·德瓦尔克斯昨天跳楼自杀。信奉深度价值的他担忧全球高债务，长期找不到价值标的，不得不保持40%的现金。在他放弃生命的那一刻，公司仍然拥有超过20亿美元的资产。
且不论复制巴菲特，仅仅复制巴菲特的股票也未必可行。结合前文所说，负债端的结构一定程度上决定了资产端的投资模式，资金期限和成本不同，必然导致持股集中度、持股时间和回撤容忍度不同。
据Wind数据统计，按照4月26日收盘价格，伯克希尔哈撒韦持股总市值达到3055亿美元。其中，前五大持股总市值占比高达72%。高集中度蕴含着高波动，对巴菲特而言，即使发生金融危机，看好的个股腰斩，也能气定神闲继续持有，甚至果敢抄底，这样的经典案例多次上演。而对抄作业的你来说，恐怕早已乱了阵脚不知所措。
画虎不成反类犬，投资切忌生搬硬套。与其复制持仓，不如洞察背后的逻辑，因地制宜，举一反三。坚持写了半个世纪的“致股东信”系列无疑是巴菲特投资思想的精华，值得反复研读。我们整理了往年的集合，如需要可在后台留言~另外，最新的巴菲特股东大会将在北京时间2021年5月2日凌晨1:30召开，这位年过九旬的智慧老人又有哪些新见解呢，让我们拭目以待。
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