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传奇投资人彼得·林奇，有个著名的鸡尾酒会理论：当他参加一场鸡尾酒晚宴时，如果客人对牙医而不是他感兴趣时，往往是股市的低迷阶段；当人们愿意闲聊股票但还是更关心牙齿时，股市即将迎来上涨反弹；当包括牙医在内的所有人都围着他，询问该买哪只股票时，股市达到阶段性高点；而当人们都开始向他推荐股票时，这正是市场达到高点的信号。

A股最近也发生着和鸡尾酒会类似的故事。据报道，近期一位大客户对于某基金的表现并不满意，告知基金经理若再不去布局新能源等热门板块，将选择赎回。在结构分化严重的市场中，看着隔壁大涨的热门板块，投资者几欲亲自披挂上阵。

散户教基金经理炒股，这事真的靠谱吗？

散户和机构为代表的两类投资者，投资的出发点可能就不相同。

加州大学教授Barber与伯克利大学教授Odean曾研究投资者的交易行为，他们在论文中指出，由于个人投资者通常对于市场中数以千计的股票没有头绪，无从下手，因此往往会从那些最近引起他们注意的热门股票当中选择。

而机构投资者的交易行为并没有显示出这样的特征。这得益于机构投资者有一套相对成熟的选股策略。他们往往会根据自己的投资方法筛选个股，然后在其中构建组合。

近期，A股成交额集中度开始上升，周成交金额前5%的公司占总成交额的比重显著提高，热门赛道的交易变得拥挤。据wind统计，上周8月2日至8月8日期间，成交额前5%公司占到总成交额的45%，处于2001年以来的相对高位。
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数据来源：wind，朱雀基金整理；数据区间：2001.1.1至2021.8.8

不出意料，成交额前5%的个股集中分布于几个热门赛道：电子、电气设备、有色金属、医药生物，这四大行业成交额占比合计超50%。资金的涌入促使这些板块中的一些股票估值急剧上升，投资性价比下降。如果简单线性外推，越涨越乐观，显然不是理性的思维方式。
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数据来源：wind，朱雀基金整理 ，数据区间：2021.8.2至2021.8.8

台湾大学的Chuang和休斯顿大学的Susmel，对一组台湾散户和机构投资者的交易行为做了研究。统计发现，无论是散户还是机构投资者，当处于牛市、行情动能上升的时期，他们的投资都会显得更激进。

但当市场总体获利以后，在后续阶段，散户显著地比机构投资者更加激进地投资于高风险股票，或者在市场风险更高（指数波动变大）的时候进行交易，并且在市场获利的后续阶段，散户比机构投资者的交易显著地更加活跃。

在阶段性行情的高点，散户跑步入市，而坚守公司内在价值、坚持以合理估值买入好公司的基金经理，不愿意跟随市场趋势，反倒成为另类的逆行者。

成熟的投资者，或多或少经历过几次与市场的对抗。主动投资的本质是需要战胜市场，这也意味着投资者需要寻找市场的分歧，发现错误的定价。但市场充满不确定性，少有人能准确预测均值会何时回归，股市可能在很长时间内都处于高估或者低估的状态。

即便是公认的投资大师巴菲特，也曾持续多年落后于市场的平均表现。从1995年到2002年的7年时间中，在最糟糕的时候，伯克希尔哈撒韦的股价表现一度落后同期纳斯达克指数超过300%。投资者的信心坠落到空前的低点。

盈利不足以支撑的空中楼阁，总有一天会倒塌。2000年3月，纳斯达克指数在登上5000点高位后见顶回落，市场也迎来了均值回归。

拉长时间看，从1995年7月到2002年10月，纳斯达克指数上涨42%，而伯克希尔哈撒韦的涨幅达到216%，且同期的波动与最大回撤远小于纳斯达克指数。
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数据来源：wind，朱雀基金整理，数据区间：1995.7.3至2002.10.31

大国实力的PK最终是硬核科技的较量，中长期来看，新兴战略产业将是下一轮产业投资的方向，但盈利与估值的匹配依然是投资决策的要义。

如果因为估值高而不去投资，可能失去重要的投资机会，面临风险；但无论行业背景还是公司本身，一旦成长逻辑受到挑战或被证伪，就面临业绩和估值的双杀。我们要基于行业发展和公司中长期竞争力来进行评判，在此基础上对企业家的理解尤为重要。

作为基民，当身边的朋友在热门个股上大赚特赚，你是否能不为所动？一旦定力不足就容易随波逐流，追涨杀跌。

我们在《赢家的诅咒》一文中做过一组实验，连续十年分别买入冠军基金和垫底基金，两种策略的收益表现会差多少？从结果看，买冠军基金的策略，十年间累计涨幅为101%，与买垫底基金策略的收益相差无几。而同期普通股票型基金指数的涨幅达到206%，跟风追涨，长期来看难以取得持续性的回报。

与其追逐高估值赛道中的明星，不如把有限的精力，挖掘那些尚未被发现的潜力股，敢于“烧冷灶”，提前布局产业发展中的未来赢家。 

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