中国汽车行业过去20年的发展大体可以分为三个阶段，第一阶段是2010年以前的高速增长期，复合增速达到了24%，第二阶段是2010年到2016年的稳步增长期，复合增速7%-8%。第三阶段是2018年以来，中国汽车行业进入缓慢增长期，复合增速3%左右。

未来5-10年，我们认为中国汽车行业大概率依然会维持一定的增速。在增速放缓的背景下，行业展现出鲜明的特征——价格战，而且还有愈演愈烈的趋势。

价格战主要有两方面的原因：第一，从燃油车到新能源车，行业竞争格局发生显著变化。燃油车时代的格局像中国古代史上的春秋时期，头部玩家你方唱罢我方登场，但始终未拉开明显差距。反映到车企的市场份额上，以2017年为例，头部公司的市场份额都是在8%左右，整体分布比较均衡。

以上数据来源：中汽协、朱雀基金整理。统计时间短，不代表未来发展趋势，观点具有时效性，仅供分析参考，不构成对产品业绩的保证，也不构成任何投资建议或承诺。

但是到了新能源车时代，市场竞争格局更像战国末期，国与国之间的兼并愈发激烈。行业呈现出两极分化状态，头部玩家的市场份额达到34%，第二名份额11%，前两名合计已经达到45%，二线企业份额被压缩在5%以下，所以，由二线企业主动发起的价格战一定程度上也是在情理之中。

第二，汽车行业主要玩家的变化。燃油车时代，合资品牌占据着主要的份额，到了电动车时代，中国自主品牌展现出了更强竞争力，反映到市场份额上，中国品牌也从35%-40%的份额区间快速提升到50%以上。

乘用车分国别市场份额

以上数据来源：中汽协、朱雀基金整理。统计时间短，不代表未来发展趋势，观点具有时效性，仅供分析参考，不构成对产品业绩的保证，也不构成任何投资建议或承诺。

合资和自主在经营策略上有明显的差异，合资在中国经营的首要目标是盈利，但是对于自主品牌，第一目标是抢占市场份额。主要玩家以及经营策略的改变，也是价格战形成的重要原因。

未来新能源车的竞争格局，向头部集中的趋势大概率不会改变，自主品牌市场份额提升的趋势很可能也不会改变，未来的一到两年，行业的价格战还会有进一步延续的可能。

那么，这样的背景下汽车行业的机会有哪些？我们认为需要重点把握技术变革带来的结构性机会。

WIND新能源汽车指数自2019年以来较大涨幅180%，在渗透率5%到15%的区间内，指数涨幅达到了125%，是其中较陡峭的阶段。

新能源汽车渗透率与新能源汽车指数

数据来源：中汽协、wind。统计时间短，不代表未来发展趋势，观点具有时效性，仅供分析参考，不构成对产品业绩的保证，也不构成任何投资建议或承诺。

第二，只有在渗透率较低的时候保持关注，才有可能在左侧找到价值洼地。

第三，对于整个汽车产业链核心环节的把握，不同环节节奏的差异，可以分为三个层面：

一是上游的资源端，我们认为更重要的大概率是预判供需格局和对周期的判断。以碳酸锂价格为例，价格从2019年不足5万元/吨，高位的时候上涨到了60万/吨以上，涨幅可观。

二是核心零部件，重点包括市场空间、竞争格局，还有技术趋势等要素。越往上游，确定性相对越高，越往下游，对研究的要求更高。

三是下游较核心的整车环节，国内的车企数量多，各家特色鲜明，如果是站在产业初期的阶段研判哪家车企最终能够跑出来，难度较高。虽然整车的确定性不足，但是该环节的弹性非常高。所以对于整车的布局，更考验研究的深度，包括企业家、公司战略、技术优势、产品周期等多个维度。

目前国内高等级智驾的渗透率只有3%。但是我们判断后续渗透率有望出现一定程度的突破，智能化也有望进入快速提升期。

高等级智驾渗透率

数据来源：Recent Advancements in End-to-End Autonomous Driving using Deep Learning，高工智能车。统计时间短，不代表未来发展趋势，观点具有时效性，仅供分析参考，不构成对产品业绩的保证，也不构成任何投资建议或承诺。

理由主要有三个方面。第一，从技术角度，现在主机厂开发的无图智驾技术已经趋于成熟。

无论是新势力还是传统车企，过去普遍使用的是高精度地图的智驾技术。但是高精度地图有两个明显的缺点：1）维护成本高，2）高精度地图的使用需要每个地区单独进行审批，审批流程限制了智驾技术的普及。使用无图智驾后摆脱地域的限制，一旦技术走向成熟，具有向全国大面积进行推广的可能。

第二，特斯拉FSD V12版本有望再次引领自动驾驶技术的进一步迭代，因为V12使用的是端到端的大模型，相比传统的模块化智驾技术有着更高的上限。技术的进步，会促进高等级智驾渗透持续提升。

从主机厂布局的进度看，今年四季度已经有两家企业官宣在今年年底进行城市智驾的NOA，后续预计包括新兴车企、传统车企等都会陆续地跟进。

第三，消费者端，最终智驾渗透率能不能提升还取决消费者的认同。我们认为消费者在2024年能够接受智驾有三方面的原因。

一是，消费者驾驶的主要场景是在城市，占比达到70%-80%。

二是，城市智驾的环境工况会更加复杂，但是危险系数相比高速的智能驾驶更低，危险系数的下降也会让消费者更容易去尝试。

三是，在城市智驾的场景下，大部分用户都会使用通勤模式，也就是上下班或者往返固定场景。在单一场景之下，进一步降低了智驾的技术要求，智能驾驶技术可以根据我们反复行驶的工况去优化，提升智能驾驶体验。

综上，随着技术的进步、主机厂在智能驾驶上的积极推动，以及消费者对城市智驾的依赖， 智能驾驶渗透率后续极有可能会大幅提升。

那么，智能驾驶产业链哪些环节可以关注呢？

首先比较明确的判断，智能驾驶技术变革中，整车的产业链地位会有明显的提升。

回顾电动化进程，整车的地位并不显著，因为新能源车取代于燃油车，关键在于成本的下降，但主机厂的核心零部件，包括电池、电机、电控等都可以通过第三方对外采购，主机厂的产品难以形成差异化竞争，新能源车的降本一定程度上是由供应链去共同推动的。所以在电动化过程当中，整车只是作为接触终端消费者的角色。

但是到了智能化的阶段，整车在产业链的地位会有着明显的变化，智能化渗透率提升的关键是在于软件和算法，而整车正是掌握软件和算法的核心环节。

从新势力对智能驾驶团队的布局来看，人员多是在1000人以上，而且都着重于软件和算法端，可以判断在智能化的趋势下，整车的制造属性会有一定的下降，而随着研发能力，特别是软件算法能力的提升，整车的科技属性一定会有提升。

所以随着智驾逐步实施，智能驾驶会成为主机厂差异化竞争的关键环节，也会带来竞争格局的进一步集中，拥有智驾技术优势的企业有望得到更高的市场份额，从盈利角度来看，软件有更强的规模效应，同时也会有更好的客户粘性，最终会为整车带来更好的盈利空间。

关注智能驾驶必然也要对核心零部件进行布局。智驾算法最核心之一的是数据，对于核心零部件的筛选，我们遵循数据流在智能驾驶系统内的流动路径，从量价提升、竞争格局以及市场空间等角度考虑。

第一个也是较重要的环节是SOC芯片。它的性能大概率决定了车辆智驾能力的上限，从产业链地位看，SOC芯片和整车相当。

第二个是感知环节，特斯拉推出了BEV+Transformer算法之后，视觉感知系统在智驾的权重有明显的提升，视觉感知系统包括摄像头、芯片等，随着智能驾驶对于传感器性能要求的提升，视觉系统会有量价提升的逻辑。

第三个是决策环节，其中较核心的产品是智能驾驶域控制器，它的价值量足够高，竞争格局也比较好，未来随着芯片性能的提升，域控制器也会有量价齐升的逻辑。

在域控制器之内也会衍生出多个小而美的电子元器件赛道，包括存储器、通信芯片、隔离芯片等等。对于这些小而美的赛道，重点要去看整个行业的竞争格局。

最后就是执行环节，主要是线控制动和线控转向两个产品，这两个产品技术壁垒足够高，国内来看，有比较大的国产替代的空间，执行环节也值得关注。

汽车产业链另一个机遇是全球化。近年来，中国的汽车产业链，包括主机厂、零部件都在积极走出海外，并且展现出一定的竞争力。

全球化的布局分为整车和零部件两个环节。对于整车，我们总体偏谨慎，因为整车出口可能面临着一定的风险，目前比较好的路径可能是国内的主机厂和海外的主机厂合资建厂。对比而言，我们更关注国内新能源汽车的零部件出海，因为本地化的建厂对当地的就业和经济的影响大概率会更小。

而且欧美新能源汽车的降本和产品力提升，也需要中国汽车产业链的深度参与。目前欧美新能源汽车的渗透率，都还处于比较低的水平，如果希望像中国新能源汽车渗透率一样能够持续向上，则亟需中国产业链去给提供相关的零部件。

中美欧新能源汽车渗透率

资料来源：wind。统计时间短，不代表未来发展趋势，观点具有时效性，仅供分析参考，不构成对产品业绩的保证，也不构成任何投资建议或承诺。

对于出海的国内新能源汽车车零部件企业，我们有以下几个筛选标准：

第一点是行业地位，只有在国内已经成为了细分领域的龙头，在海外才可能有比较强的竞争力去抢夺份额。

第二点是管理，海外管理因为人员或者文化的因素会更加复杂，企业在国内一定要有非常强的管理能力，如果有海外经营经验，也会是加分项。

第三点是要有比较明确的技术优势、成本优势或者产能端的优势。以压铸行业为例，压铸是典型的重资产行业。从中美压铸企业的资本支出占收入比例看，国内企业的资本支出占营收比例在20%以上，产能扩张激进，但是回顾过去三年中国新能源车渗透率快速提升的阶段，国内的压铸产能还是有一定的紧缺。

中美压铸企业资本支出占收入比例

资料来源：wind，欧盟委员会，各公司财报。统计时间短，不代表未来发展趋势，观点具有时效性，仅供分析参考，不构成对产品业绩的保证，也不构成任何投资建议或承诺。

目前海外压铸企业的资本支出占营收比例都在10%以下，整体偏谨慎，如果欧洲或者北美的新能源车渗透率快速提升，海外的压铸产能可能会比中国要更紧张。中国的这部分企业如果走出海外，大概率有很好的发展机会。

数据来源：中汽协、高工智能车、欧盟委员会、各公司财报

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