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一

行情回顾



上周A股主要指数小幅上涨。全周，各主要指数表现：上证指数涨1.36%，深证成指涨1.68%，创业板指涨2.31%；同期，上证50涨0.59%，沪深300涨0.95%，中证500涨2.36%。

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数据来源：Wind，朱雀基金整理

行业方面，28个申万一级行业中26个上涨，其中，房地产、国防军工、建筑材料、通信、有色金属涨幅靠前。

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数据来源：Wind，朱雀基金整理


两市成交额连续第16个交易日超过1万亿元。期间北向资金净流出26.91亿元，南向资金净卖出53.68亿元。


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数据来源：Wind，朱雀基金整理





二

市场展望


党的十九届六中全会审议通过了《中共中央关于党的百年奋斗重大成就和历史经验的决议》，提出“自党的十八大以来，中国特色社会主义进入新时代，党面临的主要任务是，实现第一个百年奋斗目标，开启实现第二个百年奋斗目标新征程，朝着实现中华民族伟大复兴的宏伟目标继续前进”。全会强调，必须“立足新发展阶段、贯彻新发展理念、构建新发展格局、推动高质量发展，全面深化改革开放，协同推进人民富裕、国家强盛、中国美丽”。

碳减排支持工具终于落地，其作为宽信用的结构性工具，鼓励金融体系定向对绿色领域给予支持，充分体现了货币政策遵循高质量发展、向绿色金融转型，成为央行结构性货币政策新范式的起点，有望部分取代地产成为信用扩张的新主线。政策落地后对市场短期影响有限，对相关板块的情绪提振让位于未来业绩兑现的判断，但中长期来看，对降低绿色投资融资成本、推动金融资源向新能源产业倾斜有深远影响。

当下宏观政策遵循底线思维，地产政策的纠偏依然是为了缓解流动性问题，防止系统性风险的发生，而非重走地产托底的老路。央行强调“坚持稳健的货币政策，做好跨周期设计，统筹考虑今明两年政策衔接，更好支持消费投资恢复，抑制价格过快上涨，促进经济社会高质量发展。”

地产是股债商市场共同的核心关注点。前期央行已经多次引导银行加快按揭贷款的投放以满足合理需求，但预售资金监管的加强并未带来房企流动性的好转。而近期对开发贷、并购贷、贷款展期的讨论进一步激发了市场对政策放松的期待，前期以钢材为首的黑色商品、地产美元债、地产链股票已经不同程度地下跌，反映了较为悲观的预期，在本周通过快速反弹进行了情绪的释放和修复。但反弹尚不构成反转，地产投资的下滑远未见底。

当下潜在的政策放松依然集中于流动性问题，通过打开融资渠道缓解开发商的资金困难，帮助开发商盘活存量项目以增加资金来源，降低房地产企业的资金挤兑压力，防止违约风险在行业间大面积传染。开发商在按揭的支持下有动力加速销售以回笼资金，但大环境决定了央企以外的开发商没有动力逆势拿地，因此投资端依然比较悲观，政策纠偏可以平缓地产下行的斜率而非方向，对房地产相关资产依然维持谨慎。

10月PPI虽创新高，但确认成为此轮高点，在工业品价格下跌的带动下开始下行。CPI环比大增，但主要因短期因素推动，内需疲软限制了PPI向核心CPI传导，因此通胀暂无担忧，且通胀也不是当下市场主要矛盾，货币政策不会因PPI下行而打开放松空间，CPI也远没有到政策收紧的阈值。PPI-CPI剪刀差的回落有望边际改善中下游制造业的盈利能力，但剪刀差为正依然意味着企业盈利受到侵蚀，且明年PPI的回落速度和节奏可能弱于预期，尚不构成主要利好。

股市结构性行情的特征凸显，受地产政策放松的消息影响，本周地产链相关板块大幅反弹，对存量资金有明显分流，市场并未呈现全面普涨，新能源、消费等板块表现乏力。对地产政策的博弈尚不能带动股市整体偏好的提升，在未看到地产明确转向前，板块间不能实现接力上涨，后续资金依然会回到确定性高的方向。新能源的高景气度维持，但高估值带来高波动，且利润分配可能向中下游转移，新能源车上游的锂、光伏上游的硅料表现弱于产业链中下游的汽车零部件、光伏组件。

专题点评：地产融资政策有所宽松但难以解决信用问题，地产投资改善相对有限


近期市场关于地产融资政策的宽松传闻较多，主要集中于贷款和债券领域；从银行角度来看，个人按揭贷款和开发贷投放节奏有所加快；并购贷有望不纳入三条红线，但其规模偏小，且并购涉及较多复杂问题且流程较长，难以短期改善被并购方流动性；债券额度近期有所放开，部分国企的债券融资用途更为灵活，在当前市场偏好下，即使放开额度，高收益主体而言也难以获取增量流动性；整体来看，融资政策的改善短期来看更加有利于杠杆压力较轻的国有企业。

对地产市场整体而言，近期地产融资政策的放松增强了低杠杆主体的融资空间，增强其投资能力，在一定程度上有利于地产整体投资的改善；但市场偏弱环境导致企业投资意愿不足，企业在信用扩张受到长期约束的政策环境下也不会大幅加杠杆，地产投资改善预计有限；而对于地产信用问题而言，当前的核心问题仍然在于预售资金监管偏严导致资金周转效率的降低，该方面难以显著放松，且出现信用问题的企业会受到更为严格的监管；融资政策方面也并不直接有利于高杠杆企业，出让资产难以短期见效，高杠杆主体面临的流动性问题短期难见显著好转，信用风险在未来1-2个季度，尤其是2022年1季度的美元债到期高峰期难见显著好转。

本周银保监会仍然坚持遏制房地产金融化泡沫化倾向，政策框架仍将维持对于地产信用扩张的约束，近期为了解决信用问题出现阶段性的节奏调整并不意味着方向改变；维护地产市场健康发展，需要保障居民权益，保交房保施工仍然是最关键问题，预售资金监管难以出现显著改变；金融方面信用扩张的约束仍将持续，三条红线等细节上可能有所修正但框架仍将持续，地产企业信用扩张仍受到显著约束；对于防风险而言，控制短期风险需要纠正前期政策过度严格执行的情形，但防范长期风险同样需要坚持对于地产企业高杠杆运营模式的纠正，两者之间需要在当前阶段达成兼顾与平衡。

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